后市怎么投？最新研判来了

2025年上半年，A股市场上演了一波震荡结构性行情。整体来看，年初延续了去年9月底以来的回暖行情，随着稳增长政策推出和增量资金不断入场，沪指一度达到年内高点3439.05点。随后，市场呈现震荡走势，但亮点纷呈，人工智能（AI）、人形机器人、创新药、新消费等板块轮番表现。

在目前市场格局下，下半年投资方向何在？该如何做好大类资产配置？对此，中国基金报记者采访了6位公募FOF投资人士，他们是广发基金资产配置部基金经理曹建文、嘉实基金FOF投资部基金经理唐棠、汇添富基金资产配置中心基金经理程竹成、景顺长城养老及资产配置部基金经理江虹、工银瑞信FOF投资部基金经理周崟、金鹰基金FOF投资与金融工程部总经理兼基金经理李凯。

广发基金曹建文：下半年，整体上将会继续超配估值低位、确定性相对更高的境内权益资产，同时重视黄金对冲组合波动的配置价值。

嘉实基金唐棠：国内经济处于信用周期的上行初期，而海外发达国家可能处于信用见顶下行的初期，组合配置上坚定看好国内权益市场。

汇添富基金程竹成：A股处于具备性价比、基本面有待好转的阶段，这往往是中长期布局的较好阶段。

景顺长城基金江虹：今年不论中国股票市场、债券市场、海外市场波动率都在增大。

工银瑞信基金周崟：股市预计以区间震荡、结构性机会为主，可关注政策导向下的产业趋势性机会，如科技成长、泛消费等。

金鹰基金李凯：A股或呈现结构性机会主导的震荡上行格局，估值修复与盈利增长驱动并存，机会或大于风险。

经济呈现底部向上趋势

坚定看好国内权益市场

中国基金报：站在当前时点，你如何研判下半年宏观经济形势以及大类资产配置市场走势？

江虹：随着核心城市楼市价格趋于平稳，PPI、CPI降幅收窄，经济应该会在内需主导与稳增长政策支持下保持中枢平稳。下半年，企业盈利有望逐季改善，叠加财政与货币政策落地，A股市场值得关注。港股受益于政策与科技加速发展的氛围，表现或优于美股。美国市场在关税冲击影响下或震荡反弹，欧洲股市因军费开支增加与新能源机会表现相对稳定。

债市方面，今年债券投资需要灵活管理久期以应对政策与资金面波动。信用债利差或窄幅收敛，优质信用债依旧有吸引力。商品方面，贵金属（尤其黄金）有望维持在高位；工业金属与原油受需求因素与地缘冲突交织影响，波动可能加剧。

周崟：宏观因素方面，全球经济增长的不确定性增加，呈现出分化态势，下半年国际贸易和投资活力可能继续降低。股票市场预计以区间震荡、结构性机会为主。预计后期市场仍处于以结构性机会为主的主题投资阶段，区间震荡向上，可关注政策导向下的产业趋势性机会，如科技成长、泛消费等领域。

债市方面，下半年不确定性仍然较大，需要继续关注关税政策变化、国内财政发力情况及经济复苏进度等。商品方面，下半年地缘政治事件仍然是商品价格的重要影响因素，若有超预期事件发生，黄金、原油有出现脉冲性行情的可能。

唐棠：整体来看，国内经济呈现底部向上的趋势，微观层面的消费、地产销量等数据都出现了积极的变化。股市分析框架中，信用周期仍然是一个实用的工具。国内经济处于信用周期的上行初期，而海外发达国家可能处于信用见顶下行的初期，因此，在组合配置上，我们坚定看好国内权益市场。

曹建文：展望下半年，全球资产正处在一个再平衡的过程中，从这个角度来说，A股波动可能会降低，整体市场逐渐修复抬升；债券预计收益率低位震荡；黄金是宏观不确定性的直接受益者，或将延续上行趋势；美股估值处于高位且增长不确定性加大，需保持相对谨慎。

李凯：预计国内经济在结构性政策和财政托底下企稳复苏，节奏温和，核心观察点在于修复强度（如消费、地产）及政策落地效果。

A股方面，整体或呈现结构性机会主导的震荡上行格局，估值修复与盈利增长驱动并存，机会或大于风险。国内债市方面，利率下行空间受制于经济企稳和政策预期，预计维持区间震荡，收益率曲线或趋于平坦，信用风险定价仍是核心。

商品方面，内需相关的黑色、有色等工业金属或以震荡为主，结构性机会依赖政策强度；黄金或具备长期配置价值。

海外方面，美联储政策路径是核心变量，美股或延续震荡但波动加大，关注地缘政治变化及其他主要经济体的货币政策。

下半年A股性价比更高

是中长期布局的较好阶段

中国基金报：下半年，你打算如何配置大类资产？哪类资产性价比更高？

程竹成：A股处于具备性价比、基本面有待好转的阶段，这往往是中长期布局的较好阶段。国内经济基本面短期仍然不构成压力，但随着利率快速下降，债券收益空间越来越有限。相较之下，A股的性价比更高，加大对主动成长型基金的配置比例，或许是不错的选择。

周崟：股债配比取决于产品的风险收益特征定位，但与同类别产品相比，我们倾向于在长期视角高配权益资产。

曹建文：下半年的大类资产配置需要关注贸易和地缘冲突下资产的尾部风险，以及对资产之间的相关性的利用。整体上，将会继续超配估值低位、确定性相对更高的境内权益资产，同时，重视黄金对冲组合波动的配置价值；债券则由于赔率有限、拉长久期的性价比不高而采取标配；此外，美元资产和非美资产再平衡的过程还没有结束，整体维持美元资产的低配。

李凯：股债配比方面，结合当前市场点位和风险溢价因素，固收类资产作为核心防御，权益类资产维持中性或超配，黄金及海外资产根据风险平价模型进行多元配置。

权益资产中，具备高股息属性、稳定现金流的部分大盘蓝筹价值股、红利策略及部分深度价值风格的主动权益基金具有较高吸引力。高质量成长股经历回调后，部分细分领域性价比开始显现。

江虹：我们在做大类资产配置时，除了分析宏观经济、比较国内国外经济状况和股债性价比之外，也会针对不同的产品进行策略上的调整。以平衡型产品为例，在均衡配置A股和债券资产的同时，也可关注港股资产，债券方面整体更倾向高等级信用债资产。

关注AI、高端制造、红利等

以均衡型基金作为底仓

中国基金报：你更看好哪些类型和风格的基金？

江虹：下半年或为均衡风格。成长依旧可期，因为政策持续支持AI与高端制造，具备核心技术和盈利确定性的龙头企业仍是重点；价值则是补涨逻辑，经营稳健、股息率较高的品种有望迎来重估。

主题精选型基金方面，可关注AI应用场景、先进制造与新能源产业链、港股通创新药、军工主题等基金。在今年波动率增大的背景下，需要注意止盈操作。

程竹成：主动基金的超额收益或逐渐恢复，更看好新质生产力相关的基金。以DeepSeek为代表的中国科技产品在全世界受到关注，有望强化投资者对于本轮AI应用科技产品落地的信心。

周崟：下半年，维持全市场均衡基金作为底仓的配置结构，适时增配重点方向的赛道型基金。综合我们目前对市场的判断，首先，应继续关注后续政策的导向和执行力度，以及政策受益行业；其次，整体市场风险偏好有所回暖且流动性有所支撑，小市值板块的胜率更高；再次，成长板块在胜率角度和科技革命背景下潜在机会较多；最后，看好利率中枢下行大背景下红利类资产的高股息优势和非银机构增配的权益资产方向。

唐棠：在我国经济结构转型、加快发展新质生产力的大背景下，新能源、半导体等硬科技领域重要性提升，实体复苏叠加AI技术突破，吸引资金向科技创新板块靠拢。投资风格逐渐发生转变，投资者对成长性的追求促使资金从传统红利蓝筹股流向科技股，一定程度上反映了市场风险偏好的上升。

曹建文：下半年更看好成长风格方向的资产。布局主动权益基金时，核心仓位会优选长期超额收益稳定的均衡型基金作为底仓，价值型基金作为辅助。卫星仓位则以“成长为主、价值为辅”的策略来配置，成长部分聚焦AI、高端制造等政策催化领域，价值部分关注高股息和消费修复主题。

李凯：下半年更关注以下两类投资机会：一是“深度价值”与“高股息红利”策略，现金流充裕、分红稳定、估值安全的公司提供“类债”配置价值，是我们组合配置的稳定器；二是“景气成长”或“产业升级方向”，聚焦真正具备产业趋势支撑、技术壁垒或国产替代空间，且估值经过充分消化的细分成长领域，如AI应用、高端制造、生物医药创新等方向。

纯债基金是组合的根基

保持黄金的战略性配置

中国基金报：在固收类投资中，对于债基、“固收+”、货基等固收品种，你更倾向以哪类产品作为组合的基本持仓和“稳定器”？

曹建文：对于FOF配置来说，货基是短期流动性工具，“固收+”穿透底层管理的难度略高，因此更偏好“纯债打底、固收+增强”的配置方式。纯债具备低波稳健的性质，仍然构成大部分底仓；但考虑到当前债券收益率已经处于历史低位，需要加入部分转债、美债资产，一方面可以提升长期收益率，另一方面可以借助资产之间的负相关性降低整体波动。

李凯：纯债基金是组合的根基，能提供稳定的票息收益，我们主要优选中短久期策略、信用风险可控的产品，作为组合的“压舱石”，平抑组合波动。

“固收+”基金主要作用是增厚组合收益，其优势在于灵活配置股债，能在震荡市中利用“股债跷跷板”效应平滑组合波动，提供绝对收益。选择产品时，重点关注其权益部分的策略及历史最大回撤与修复能力。优秀的“固收+”产品能在保持较低波动的前提下，显著提升组合的整体夏普比率。

江虹：不同定位的组合要求不太一样。整体来说，今年我们更看好权益市场，如果组合定位能承受适当回撤，那么，在这类基金里我们更倾向适当增加“固收+”作为底仓，兼顾稳健性与收益性。但是，对于保守养老FOF这类对回撤要求更低的组合来说，会更多使用纯债基金作为底仓。

中国基金报：在商品和其他类资产中，QDII基金、黄金主题基金上半年收获颇丰，公募REITs市场也整体呈现稳步上扬行情。从大类资产配置角度，如何看待商品和其他类资产的投资价值？下半年哪类资产更具性价比？

周崟：下半年，我们相对看好黄金的性价比，仍会保持黄金的战略性配置并做适时的加减仓操作。

江虹：黄金是兼具避险与通胀对冲的品种，尽管价格已在较高位，但考虑到地缘政治风险，依然有很高的配置性价比。此外，重点择优配置港股和主题QDII基金（如科技、消费、美国或者欧洲价值），适当分散国内市场风险并捕捉全球市场机会。

程竹成：当前，黄金的核心驱动因素还在。据观察，2006年后很长一段时间黄金与美国实际利率负相关性非常高，但过去两年，随着美联储加息、美国实际利率上升，黄金反而上涨非常明显。核心变化是疫情后美国货币超发、财政扩张，导致美元信用相对黄金下降，叠加各种地缘政治因素导致全球央行持续购金，推动黄金价格明显上升。

市场普遍预计美联储越来越接近降息周期，实际利率或将下降，同时，央行购金行为仍在持续，这些因素都有利于黄金上涨。

曹建文：黄金的避险属性可有效对冲地缘冲突和政策不确定性的极端风险。REITs具备“高分红+稳定现金流”特性，在当前利率下行周期中的相对价值也逐渐被更多人认可。展望下半年，黄金的长期投资逻辑仍然成立，这是由于美元信用下行、地缘局势紧张、特朗普政策反复、全球央行持续购金等多方面因素共同推动的。

李凯：展望下半年市场，黄金主题产品的对冲配置价值在组合中依然较高；对于REITs，需优选具有稳定现金流增长潜力且估值合理的产品，还要关注其在二级市场的交易额和流动性；对于QDII基金的配置会比较谨慎，主要注重结构性的投资机会，并考虑汇率波动因素。

美国关税政策是最大不确定性因素

通过组合分散提升抗风险能力

中国基金报：下半年可能会出现哪些对投资产生影响的不确定因素？组合中将如何做好风险防范？

唐棠：市场波动是常态，下半年影响投资的不确定性因素很多，包括宏观经济与政策走向、中美关税政策、地缘政治冲突等，以及市场情绪与资金流向、行业配置主线变化等。

程竹成：美国关税政策仍然是最大的不确定因素，如果落实此前的高额关税，则美债收益率存在进一步上行风险。如果美债发行持续出现需求不足的情况，流动性进一步恶化，可能引发美元资产整体下跌，对全球风险资产形成联动性冲击。

曹建文：市场主要担心的还是海外的不确定性因素，如贸易冲突、美元流动性、地缘冲突升级等，影响面可能涉及多类资产。例如，如果美股由于美国经济衰退风险而承压，美债可能会由于关税带来的强力通胀黏性而下行受阻。美债的供给压力也可能引发美元流动性出现阶段性紧张。中东局势、俄乌冲突长期化及东亚地缘紧张，也可能导致能源价格（如原油）波动，并加剧全球供应链中断的风险。

面对这样的情形，组合在应对策略上需兼顾防御与进攻：以黄金、高股息等避险资产为盾，以科技与消费复苏为矛，通过充分的分散对冲、积极的动态调仓和流动性管理来提升抗风险能力，同时，紧抓政策与产业趋势的结构性机会，以进攻作为另一种防守的方式。

李凯：下半年，国内主要关注经济的修复强度及前期的政策落地效果。海外市场，不确定性主要在于美联储降息节奏、地缘政治冲突加剧引发的大宗商品价格扰动风险。对于各细分板块，重点关注部分热门行业板块估值泡沫化后的剧烈调整风险。

组合比较关注风险回撤以及绝对收益，下半年会继续坚守各大类资产的风险预算和资产比例，并定期进行再平衡调整。此外，组合的配置会坚持分散化原则，对于一些高波动方向的产品，会设定明确的仓位上限和严格的止盈止损机制。

江虹：中美贸易摩擦、国内监管节奏、美联储货币政策拐点都将影响市场。地缘政治方面，中东冲突等风险可能引发避险潮。对于金融风险，关注美国债务风险、地方债务、房地产违约及全球银行体系隐患，需警惕信用风险和流动性紧张。此外，需要关注流动性波动，季节性缴税与政策操作可能导致短期资金面波动，影响利率和债市。