历次科技股大牛市：兴起、终结及启示(2)

证监会掀起一轮监管风暴。 519时期，股票坐庄行为盛行，使经济学家吴敬琏抛出“赌场论”，怒斥股市黑庄并引发中国股市“推倒重来”的呼声。对于股市的一些不良现象，监管层已经不能坐视不理，时任证监会主席史美伦开始加大对股票市场的坐庄行为进行打击，掀起旨在强化上市公司治理的监管风暴，使得股票市场承受了巨大的压力。就在史美伦上任的第一年，监管层掀起旨在强化上市公司治理的监管风暴。中国证监会颁布的有关证券监管的法规或条例就达51件，有80多家上市公司和10多家中介机构受到公开谴责、行政处罚，甚至立案侦查。

国有股减持。 2001年6月14日，国有股减持办法出台，成为压倒牛市的最后一根稻草。当时财政部部长项怀诚表示：“国有股减持是一个利好因素。”但减持就是变相摊派和扩容，中国股市开始过度扩容，尽管股市一直走弱，但融资额却达到了近15年来融资额的40%左右，也使大盘承受巨大压力。最后，股市义无反顾地走上漫漫“熊”途。

3.4.影响：计算机行业快速发展

案例：方正科技，1998年借壳延中实业登陆A股。清华同方（后改为同方股份），1997年6月成立，并于当年在上交所上市。在该轮牛市中，方正科技与清华同方的涨幅分别高达236%和193.9%。在科技股激情消失时，两者的股票也大幅下跌。但凭借着前期在A股的融资，这两个公司迅速崛起，成为中国最具影响的高科技公司之一。在随后的10年中，方正和同方在股市上也有不俗的表现，2015年6月的复权股价相比2001年牛市的最高价格分别涨幅189.6%和423.6%。

计算机行业快速发展。尽管2001年以来，全球范围信息产业发展遭遇寒冬期，但由于中国计算机产业主要以国内市场为主，因而保持了良好的发展态势，软件和信息服务业2001年的增长率分别达到23.9%和25.5%，硬件行业也在2001年保持了13.5%的增长率。高科技泡沫的破灭带来了计算机行业的高速发展，互联网普及率和网民数量不断上升，这也为网易、新浪、百度等网络公司的崛起铺平了道路。

虽然当时上市的电商公司都已经淡出公众视野，但后来孕育出了阿里巴巴、京东等电商巨头。 1999-2001年，电子商务企业开始出现井喷式发展。2000年，共有600多家电商网站。当年电商魁首“8848”的综艺股份涨幅最大，为536%，但后来因为互联网普及度及在线支付平台不成熟等问题淡出公众视野。同时期出现的还有阿里巴巴。阿里巴巴，1999年9月，在杭州的公寓中成立；2000年1月，从软银等数家投资机构融资2000万美元；2014年9月，阿里巴巴在纽约证券交易所挂牌上市。

4.中国台湾电子股牛市：1999-2000年初

4.1.触发：互联网及数字家电浪潮兴起

电子产业发展的机遇。在上世纪90年代互联网及数字家电浪潮的推动下，中国台湾电子产业更上层楼。这个阶段台湾省电子产业的OEM(贴牌生产)和ODM(设计制造)实力大增，深入PC、服务器、PDA、数码相机、磁盘机、投影仪等各类产品，以及USB、蓝牙、Wi-Fi无线连接设备等，并向着高端晶圆加工、LCD面板生产、IC设计服务等领域前进。

4.2.演变：电子产业飞速发展；货币宽松

电子产业飞速发展。 1999年工业生产增长7.51％，为近12年来的新高，这主要是高科技产业强劲增长的结果。其中电子器材业表现最优，年增率高达25.91％。制造业全年增长率7.87％。资讯业中，硬件业海内外产值为398.81亿美元，增加18.1％，比1998年高6.2个百分点；岛内硬件产值为210.23亿美元，占52.7％，岛外产值188.58亿美元，占47.3％。其中笔记本电脑产量达935.5万台，与数据机双双首度产量跃居世界第一，分别占全球总产量的49％与57％。软体业产值为954.37亿元台币，比上年增加30％。

货币政策宽松。 从1998年三季度开始，货币供给量增速持续加速，而货币市场利率从1998年1月的7.31%持续下降，到1999年1月仅为4.85%，并一直维持低利率水平。

临近大选，需要政治业绩。 随着2000年中国台湾“大选”临近，台湾当局动员银行团与“政府基金”一道进场护盘，并在外资加码台股的配合下，台股又重新回暖，2000年2月9日台湾股市第三度站上万点大关。

4.3.终结：政局欠稳；货币政策收缩；美国互联网泡沫破裂

大选开始，政局不稳，叠加美国纳斯达克互联网泡沫破裂，中国台湾股市暴跌。 第一，2000年2月17日台股达到10256点的高度，但在“总统大选”前一周开始下跌。3月13日，台股重挫618点，跌幅达7%，创下台股有史以来的单日最大跌点纪录，跌停家数高达444家。主张“台独”的陈水扁当选后的第一个交易日，台湾股市又暴跌227点，跌幅达3%，457只个股跌停。第二，由于民进党首次执政，经验不足，引发岛内朝野动荡。台股在两个月内大跌2000多点，连破6000点和5000点大关。第三，美国纳斯达克互联网泡沫破裂。美国纳斯达克股价从5000多点重挫至1500点以下，台湾股市受此影响也应声下跌，占比较大的电子股出现大幅下挫。

宽松货币政策结束。 从2000年4月开始，中国台湾货币供给量增速开始迅速下降，宽松货币政策结束。

图21998-2000年台湾货币政策单位：%

数据来源：WIND，泽平宏观

4.4.影响：电子行业部分领域已经赶超日韩甚至欧美

电子行业挤进世界前沿。 进入到90年代之后，全球PC价格战愈演愈烈，为了缩减成本，PC行业进入全面代工时代。台湾企业通过工程师红利和产业升级抓住机遇，诞生了一批未来之星，同时产业集聚现象愈发显著。随着PC开始在全球范围内替代台式机，台湾电子行业步入了真正的爆发期。资讯电子业突飞猛进，2000年总产值高达510亿美元，成为台湾的支柱产业，继美国、日本之后成为世界第三大资讯电子产品生产与出口地区。

孕育了大批全球范围内颇具知名度的科技公司。利用资本市场提供的帮助不断扩大自身规模实现垂直整合，同时将产能转移至中国大陆以降低生产成本，这一阶段涌现出了台积电、富士康、宏碁、华硕、HTC等品牌公司，以及和硕、广达等代工厂商。

案例： 1999年，鸿海集团只是台湾地方民营工厂，通过发行股票融资规模110亿元新台币，吞下华升、广宇等企业，进行逆向整合，使鸿海精密发展成为鸿海集团，由地区性大厂摇身一变成为世界级的企业。在这一轮行情里，鸿海股价从127元一路上涨到375元，涨幅高达195.3%，股市崩盘后又迅速下跌，最低达到93元。之后，鸿海集团迅速发展，现已成长为大型综合电子通信高新科技企业，旗下的富士康集团更是锐变成当今全球3C代工服务领域的龙头。宏碁集团，在当年台湾股市也是表现抢眼，从1999年仅46元，上涨到2000年的241元，涨幅达到423.9%。之后，股市泡沫的散去并没有影响宏碁的发展，正如其名寓意“一盘宏大的棋”一样，企业越走越远，宏碁成为全球第二大笔记本电脑品牌。

5.美国科技股牛市：2020-2022年

2022年从年初到10月份接近一年的时间里，美国科技股市场经历了显著的下跌，纳斯达克指数从2022年最高点下跌近35%，创下2008年金融危机以来最差年度表现。

5.1触发：疫情后美联储大放水，科技股市值大涨

2020年3月，新冠疫情的全球爆发引发了市场的巨大动荡，为了稳定经济和金融市场，美联储实施了前所未有的宽松货币政策，包括将联邦基金利率降至接近零的水平，并启动了无上限的量化宽松政策。

这导致了大量流动性涌入市场，投资者为了寻求较高的回报，纷纷转向风险资产，尤其是科技股。在2020-2021年期间，科技股的估值因此得到了极大的提升。

苹果公司在2021年12月的市值一度突破3万亿美元。其他科技巨头如亚马逊、微软、谷歌、特斯拉等也经历了显著的股价上涨。亚马逊在2020年的股价从年初的不到2000美元上涨到年底的超过3000美元，微软的股价从2020年初的约160美元上涨到2021年初的超过230美元，谷歌的股价从2020年初的约1200美元上涨到2021年初的超过1800美元。

在这一时期，科技股的估值飙升，部分是由于疫情期间居家办公对部分科技产品和服务需求的激增：例如亚马逊和奈飞Netflix等公司都在疫情期间的居家隔离措施中受益，因为更多的人选择在线购物、在线看电视等流媒体服务。此外，叠加2020年新能源革命爆发式增长，投资者对未来技术革命抱有乐观预期，特斯拉电动汽车和清洁能源技术方面的创新也吸引了大量投资者的关注。特斯拉的股价更是从2020年初的约100美元上涨到2021年初的超过800美元。

5.2演变：通胀居高不下，美联储选择加息

2022年，美国通胀率不断攀升、并长期维持在历史高位。2022年3月美国CPI同比飙到了8.5%、2022年6月通胀更是达到了9.1%。为了应对高通胀，美联储从2022年3月开始启动了加息周期，连续加息，3月加息25个基点，5月和6月分别加息50个基点和75个基点，接着在7月、9月、11月又分别加息了75个基点。11月，在物价升幅回落至7.1%后，美联储转为加息50个基点。到12月时，联邦基金利率已上调至4.25%—4.5%区间。

2022年，美联储这一政策导致全球市场流动性收紧，借贷成本上升，对高估值的科技股产生了显著压力。

5.3进展：美联储加息激 进，科技股的估值大幅调整

美国科技股下跌最初是由美联储的激进加息政策所触发。

随着加息的进行，科技股的估值受到了严重的冲击。加息降低未来现金流的现值，不分投资者开始重新评估科技股的价值。纳斯达克指数作为科技股的代表，从年初的高点一路下跌，到年底累计下挫33.1%，创下2008年金融危机以来最差年度表现。

其中，特斯拉股价下跌了近70%，市值跌破了4000亿美元，创下了上市以来最差年度表现。一方面，特斯拉由于前期大幅上涨到高位后，累积了一定泡沫，股价受整体市场环境、美联储加息影响较大；另一方面，随着全球电动汽车市场的日益成熟、竞争日益激烈，特斯拉的全球市场份额受到了挑战，疫情持续影响下的全球供应链问题也对特斯拉的业绩和股价造成了压力。

此外，其他有代表性的科技股中Meta（Facebook）的股价在2022年下跌了超过64%，市值遭受了巨大损失。亚马逊的股价在2022年也几乎腰斩，下跌了近50%。英伟达的股价在2022年下跌了近50%，是科技股中跌幅较大的公司之一。谷歌的母公司Alphabet的股价在2022年下跌了38.46%。苹果公司的股价在2022年下跌了约28%。微软的股价在2022年下跌了约29%。

5.4影响：如何重塑科技股市场？人工智能产业崛起

2022年的科技股下跌对整个市场产生了深远的影响。但尽管2022年美国科技股整体下跌幅度较大，部分公司确实在调整和新一轮科技浪潮中找到了新的方向。

2023年初，ChatGPT的发布引爆了全球对AI的需求，这一由OpenAI开发的大型语言模型，能够理解并生成类似人类的文本，引发了广泛的关注和讨论。ChatGPT的用户量在短时间内激增，成为史上用户增长速度最快的消费级应用程序，这不仅推动了AI技术的普及，也极大地增加了对AI算力的需求。

在ChatGPT的推动下，全球AI产业迎来了新的发展机遇。英伟达的GPU在AI训练和推理过程中发挥了关键作用，尤其是在处理复杂和大规模的深度学习模型时，GPU的并行计算能力大大提高了运算效率。此外，英伟达还推出了一系列针对AI应用的软硬件解决方案，如CUDA、cuDNN和TensorRT等，进一步巩固了其在AI领域的领导地位。

加之此前全球范围内的科技巨头在云计算领域的布局，也为AI产业的发展提供了基础。例如，亚马逊、谷歌、微软等的云计算服务，提供了强大的算力，为AI应用的开发和部署提供了便利，成为了AI产业的必要基础设施，支持了AI模型的训练和推理。