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滴滴：国内已 “躺平”，海外不够快

2024-12-03 13:02:56 A+A-

文 | 海豚投研

1 月 29 日周五晚，$ 滴滴出行 .US 公布了 24 年 3 季度财报，以下是核心要点：

1、运营数据上，3 季度滴滴国内出行 GTV 同比增长 7.8%，较上季大体持平略缓，走出过去两年的波动期后，国内业务增速基本回归到了约 10% 左右，稍高于行业或者说 GDP 增速的完全熟透期。环比角度，本季国内 GTV 增长了 6.3%，对比 23 年和 19 年同期相对偏弱，但和零售、酒旅等其他行业体现出的趋势大体一致。

拆分价量来看，国内业务的平均客单价同比仍在下滑趋势当中，本季走低 2.5%，不过当前环境下，延续价格通缩的现象也不意外。订单量角度，滴滴自身披露的国内出行订单量同比增长 11%，同样是平稳略降，与上季差异不大。

一个值得关注的信号是，据交通部的口径，滴滴的国内网约车单量（不包含花小猪、顺风车以及聚合业务）环比增长了 3%，近几个季度首次跑赢网约车行业整体的增长（2.9%）。同样指向滴滴在国内的业务和市占率的企稳。

2、营收角度，滴滴国内出行本季收入 482 亿元，同比增长 3.3%，较上季的 2.6% 有一些改善，但显然仍是明显跑输对应 GTV 约 8% 的增速。大体仍可认为在目前弱需求的环境下，对消费者端补贴的需求依旧存在、且比较高。

滴滴国内的平台销售额本季则是同比增长 24%，和上季一样继续明显跑赢 GTV 和营收的增速。除了业务和收入结构变化的影响外，大体上也仍可推断司机分成的增长是相对更慢的。

不过，无论从电商们还是美团的业绩看，平台方在当前相对 " 弱需求 & 强供给 " 的环境下，

普遍有相对提高变现的动作或倾向，以对冲并调节来自大环境的压力。

3、海外业务继续保持着比较强劲的增长，本季 GTV 同比 20%（前两季为 51% 和 39%）看似乎有明显的趋缓。不过驱动因素上，海外业务的订单量增速仍有 33%，较前两季的 44% 和 39%，并没有明显的走低。名义增长的放缓是受客单价本季同比下滑近 10% 的拖累，且主要是受汇兑因素的影响。剔除汇率影响后，国际业务的 GTV 可比汇率下增速实际达 33%。

且相比更容易上下波动的价格因素，量的增长更内生、也更有延续性，对这个生意最终能不能跑成有更大的指导意义。

4、分部利润指标上，滴滴国内板块调整后 EBITA 利润本季为 24.9 亿，相比上季度略有增长，EBITA 利润占 GTV 的比重和上季度一致，持平在 3.2%。和增长端指标体现的趋势一致—同样指向滴滴的国内业务已大体处在中短期内的稳定状态。

而海外业务和其他创新业务的继续明显减亏，可谓一个亮点。首先，海外业务本季 adj.EBITA 亏损为 3 亿，亏损率（相对 GTV）再创历史新低的 1.3%。并没有像公司先前表示的会因海外投入的加大，导致亏损率的扩大。其他创新业务，本季的亏损也收窄到了 4.5 亿，同样是近几年来的新低。

滴滴整体本季的 adj.EBITA 达 17.4 亿，环比增长 37%，虽然占大头的国内板块利润率已走平，靠其他板块的减亏仍是挤出不少的利润。

5、从成本和费用角度看增量利润的来源。费用对本季利润率的改善基本没有贡献，四项经营费用占收入的比重相比上季大体持平。研发和管理费用率由于股权激励，相比上季度更是小幅走高了 0.2pct。

因此，利润率的改善基本是来自于毛利端，毛利率由 18.6% 小幅提升到了 19%。虽然提升的幅度相比上季度缩窄，但这符合国内业务利润率大体持平，增量的毛利率主要是由比重小的海外和创新业务贡献的情况。

虽然我们缺乏数据来归因毛利率改善的具体来源。但可以明确的是，额外的利润并非是靠控制费用支出挤出来的，而是靠业务变现能力的提升、或是收入结构的优化带来的。

海豚投研观点：

整体来看，滴滴三季度的业绩相比上季的变化并不大，国内大体延续了上季的趋势，海外业务则保持不错增长的同时，亏损缩窄算是一个亮点，具体上看：

国内业务，在市场地位基本确定，行业整体增长也不会有明显波澜的环境下，滴滴在保持等同或略好于行业约 10%+ 增长的情况下，作为一个商业模式天然壁垒较高行业内的绝对龙头（市占率约 7 成左右），以及在平台、乘客、司机，三者间议价能力最强者。有相当的操作空间来改变抽成水平、调节自身的盈利。这一点近期在不同行业内可谓被普遍的验证了。

海外业务则在国内市场已大体平稳，稳定产生利润的情况下，公司管理层有更多的精力和资源，来精细化运营效率缩减亏损，并尝试在国内业务近乎熟透后带来更广阔的市场空间。

展望后续，海豚投研认为国内仍会是大体平稳的状态，公司基于大环境的变化，在更侧重利润还是更侧重增长 & 市占率之间，做小幅的摇摆或调整。而海外业务则会趁此时间窗口，在不明显拖累集团整体利润的情况下，尽量尝试真正意义上做成国际化（即接近国内的业务体量）。

从估值角度来说，目前滴滴的股价基本达到 $5 时就会出现明显的瓶颈，较难向上突破。我们认为，这还是因为海外业务毕竟没能实现稳定盈利，估值的主要决定因素还是国内业务的情况下，目前 " 稳中向好 " 的国内表现不足以支撑真正意义的向上突破。

中长期视角，就关注能否靠汽车的电动化或智能化，在 UE 上交付比更多的额外利润空间。或者说，如 Uber 一般真正意义上打开国际市场或者实现业务的多元化。而就这两个季度来看，目前还没有看到真正梅开二度的信号。

以下为业绩关键图表和点评：

一、滴滴国内增长平稳，海外增长依旧不俗

底层运营数据上，2024 三季度滴滴国内出行实现 GTV 781 亿，同比增长 7.8%，较上季大体持平、略有放缓，走出过去两年先抑后扬的波动期后，国内业务增速在向中长期的中枢靠拢，即稍高于 GDP 增速，大约 10% 左右的增速。环比角度，本季国内 GTV 增长了 6.3%，对比 23 年和 19 年同期的 7.2% 和 8.1%，今年 3 季度的季节性增长相对偏弱，这和零售、酒旅等体现出的宏观环境变化是一致的。

滴滴：国内已 “躺平”，海外不够快

拆分价量来看，订单量角度，

滴滴自身披露的国内出行订单量（

包括网约车及顺风车、代驾等业务）

同比增长 11%，

在基数的高波动期过去后，平稳略降的趋势

。环比增速角度，本季为 6%，和 GTV 趋势类似，相比往年同期本次暑期间季节性增长相对较弱。

据交通部的口径，网约车行业本季整体单量是环比增长了 2.9%（注意交通部和滴滴自身披露的单量口径并不一致）。交通部口径下的滴滴国内网约车单量（不包含花小猪、顺风车以及聚合业务），则是环比增长了 3%。

按交通部的口径，可以看到滴滴自营网约车的单量增速是 4 个季度以来首次不再跑输行业增速，国内市占基本企稳。

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价格角度，滴滴本季

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